一起“史詩級”并購案，改變中國biotech行業邏輯

　　醫藥板塊終于燃起來了。國慶節前，醫藥生物指數上漲15.28%、A股重返3000點，全線飄紅的浪潮下，僅A股上漲個股數量約有500家。創新藥本輪也迎來罕見的牛市，比如恒瑞醫藥漲超22%，市值重新站上3000億元；百濟神州-U漲超23%；昭衍新藥近10日漲超31%……

　　創新藥企排著隊被賦予榮光。但熱情終歸冷靜，水漲船高之后需要考慮的是，眾藥企該如何支撐高位市值？

　　10月7日，港股嘉和生物復牌，當日盤中股價一路暴漲超90%。

　　盤前嘉和生物發布公告，宣布與億騰醫藥通過合并方式收購后者，合并后億騰醫藥的大股東將會成為新主體的控股股東。這一操作在港股被稱作反向收購，但在A股有一個投資者更熟悉的叫法：借殼上市。

　　港交所設立18A規則以來，這是第一個反向收購案例。億騰醫藥完成上市夢想，嘉和生物能拿錢繼續研發。在公告中，嘉和生物毫不避諱的表示，自身的研發能力和優質潛力的管線與億騰醫藥商業化能力和穩定的現金流。

　　嘉和生物和一大批biotech一樣，在2021年之前受到資本的極大追捧，市值一度超過140億港元。但因為成果推進緩慢，沒有成熟產品，很快被市場拋棄。在此次交易之前，嘉和生物的市值已不足10億港元。

　　類似嘉和生物這樣的A股港股生物醫藥企業很多，有的正在通過BD換錢、海內外授權交易等商業手段獲得流動資金。嘉和生物是第一個放棄獨立運營的，標志著中國biotech企業發展進入新的階段。

　　有“錢”或者有“研”

　　有潛力的研發管線曾經是創新藥企的專屬。隨著越來越多的國內成熟藥企紛紛tt轉型創新，悶頭開發管線，創新遍地都是，普通的創新管線越來越難賣錢。資金正在集中到有潛力的公司手中。

　　億騰和嘉和合并后，新主體將實現后端銷售收入反哺前端研發。據悉，嘉和生物在手創新管線多達15條，包括當下大熱的ADC管線GB261。較其他CD3/CD20抑制劑，GB261有望成為一種更好更安全的T細胞接合器治療藥物。

　　9月30日，艾力斯科創板大漲12.61%，但要說行業浪潮能將其送出多遠，還要辯證來看。比如，今年8月艾力斯發布半年業績報后就閃崩，主要原因就是投資者認為，其三代EGFR-TKI伏美替尼商業價值獨支不起企業估值了。單看艾力斯管線布局，伏美替尼適應癥擴展未見結論，另一款KRAS G12D雖進入臨床但還在早期。這在動輒數十條創新管線的創新藥企中，確實不太夠看。

　　有Nature統計發文，今年1月，中國公司藥物研發管線的數量相較于2021年7月幾乎翻了一番，從2251種增加到4391種。那么，什么是好的管線？Nature匯總了諸如GB261大熱的ADC療法，還有細胞療法、基因療法、雙特異性或多特異性抗體、核酸藥物等增長最為顯著，我國企業富集于此的管線就多達1709個，增幅179%；產品比例也從2021年的27%上升到今年的39%，超過了小分子藥物。

　　當然不是所有管線都能得到資本的青睞，這就注定了大部分的創新火苗只能“餓死”。決定權掌握在“有錢人”的手中。

　　行業內的頭部企業現金儲備較多，營業周轉能力強。在最近的報告期內，恒瑞醫藥貨幣資金達到了223.1億元；百濟神州現金及現金等價物為184.8億元、存貨周轉率0.61；信達生物銀行結余及現金共81.65億元、存貨周轉率0.82，按全年報來看，再鼎醫藥、和黃醫藥、諾誠健華等企業，現金儲備均超過行業平均水平。也不乏一些小而美的企業，比如堅持做“First-in-Class”新藥的歌禮，2023年年報中還有著超20億元的家底。

　　在創新藥領域，只有活得久，才能真正“上桌”。在2023年年報中，北海康成、邁博藥業、友芝友生物等企業的現金儲備就較低。激烈的市場競爭中，它們和艾力斯等類似的企業都需要一個“有研”或“有錢”的契機突破。

　　還要向海對面，出發！

　　市場觸底反彈后，還要向海對面出發么？此次國內資本市場大規模復蘇，給了企業更多吸引資金的機會，更有利于推動企業向海外發展。

　　嘉和生物合并案已經打了一個底子。業內人士表示：“未來嘉和和億騰將通過包括NewCo模式等的出海方式布局海外市場，尋求新增量空間。”

　　海的對面天花板更高。據銀河證券，按照2021年全球前25名暢銷藥品的銷售數據，我國創新藥價格體系平均藥價僅為美國10%。海外的支付力更強，去年，發達市場藥品支出規模約為1.3萬億美元，占全球藥品支出比重的80%左右，其中創新藥在發達市場占比約為75.8%。

　　百濟神州出海的“百悅澤”，今年上半年全球銷售額總計80.18億元，在美國銷售額就達59.03億元，同比增長134.4%。

　　康方生物、亞盛醫藥、和黃醫藥、科倫博泰等企業估值邏輯早已轉變，大部分都以海外市場定價為主。百利天恒僅憑手中創新藥的商業拓展，半年就收入53.32億元；恒瑞醫藥半年報披露，僅是創新藥收入和海外授權就超過總收入的一半了。

　　康諾亞在研的11種候選藥物已有近半對外授權回血，包括阿斯利康等多家國外藥企，賬面就已實現扭虧為盈。另外，其不確定性最大的兩款雙抗CM512、CM536至今未官方披露，僅在NMPA官網可查，但有網傳，后續公司將管線的海外權益授予給Belenos公司。

　　埃格林醫藥董事長杜濤曾表示，無論是創新藥企，還是傳統藥企，出海已成為繼銷售、研發、生產之外的“第四種能力”，是中國創新藥產業的主要戰略方向。

　　盡管資本市場變化迷離，醫藥市場有話語權的還是那些有實力的玩家。有業內人士表示，中國創新藥行業的資本運作及全球化迎來了新契機。如何利用行業戰略資源、資本市場進行產業整合和優化出海模式是現階段中國創新藥企抓住新機遇的重點。